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澳门娱乐城官网:同业存单量升价跌的背后(海通债券姜超、姜珮珊、李波)

时间:2018-4-17 13:15:48  作者:  来源:  查看:15  评论:0
内容摘要:一季度存单量升价跌存单发行增加,净融资季节性回升,主要靠大行贡献。截至3月30日,18年一季度存单发行量5.23万亿,与17年四季度环比持平,相比17年一季度同比增加2550亿。而存单净融资额出现季节性回升,一季度净融资额6600亿左右,环比大增近1万亿、但同比大降8850亿。从...
一季度存单量升价跌

存单发行增加,净融资季节性回升,主要靠大行贡献。截至3月30日,18年一季度存单发行量5.23万亿,与17年四季度环比持平,相比17年一季度同比增加2550亿。而存单净融资额出现季节性回升,一季度净融资额6600亿左右,环比大增近1万亿、但同比大降8850亿。从发行结构来看,一季度国有大行存单发行量和净融资额均大幅增加,而股份行和城商、农商行同业存单的净融资额则出现同比下降。

存单发行利率下降。截至4月13日,3个月和6个月同业存单发行利率4.18%、4.50%,18年以来分别下行了93BP和64BP。目前已经处于近1年来的低位。

供需两端均有改善

供给端:银行负债压力仍存,大行备案额度上升。存单量升价跌,表明一季度存单供需两端均出现一定改善。供给方面,此前的资管新规征求意见稿中限制了保本理财的发行、302号文也约束机构加杠杆,导致银行负债端压力上升,银行也有发行存单、结构性存款等方式补充负债的需求。另外,大行备案额度较去年有所上升,而股份制银行、城商行、农商行的备案额度下降,这也部分解释了为何一季度大行发行量大增。

需求端:债市回暖,货基大幅增持。1)18年以来流动性改善,短端利率大降,存单发行利率同样下降。2)存单配置主力货币基金规模大增,18年前两月规模就增加了1.07万亿,带动广义基金大幅增持存单。另外银行同样大幅增持。3)债市回暖,不仅是同业存单,债券市场近期整体呈现出供需两旺的局面,利率债招投标倍数(尤其是短期利率债)普遍向好。

存单未来如何演变?

发行结构改善,存单回归本源。1季度大行存单的发行量上升,中小行发行下降。体现出两点:1)在一般存款增速下滑的大背景下,加上保本理财发行受限,即使是大行的负债端也存在一定的压力。2)银行发行存单既可以用于补充负债缺口,也可以用来进行同业套利。而在金融去杠杆的大背景下,同业业务收缩,银行“主动发行”同业存单进行同业套利的部分逐渐缩减,因此中小行同业存单的净融资额出现同比下降。这也表明目前的同业存单已经基本回归了负债管理工具的本质作用,金融去杠杆的成效显著。

存单未来或将量价齐跌。我们认为同业去杠杆将经历被动去杠杆(量缩价涨)到主动去杠杆(量价齐缩)两个阶段。18年以来,存单的发行利率已经明显下降,净融资虽然环比回升,但主要还是季节性因素的影响,同比口径下净融资额是下降的。不仅如此,存单的发行结构也出现明显变化。此前依赖同业存单扩张负债、进行套利的主要是中小行,而一季度以来中小行存单的净融资出现了同比减少,表明目前银行主动扩张负债的动力下降,已经在逐渐进入主动去杠杆阶段,未来同业存单的发行或将出现量价齐跌。

同业收缩将带动融资下滑。我们认为同业规模的收缩或导致银行体系信用创造能力下降:1)同业负债不需要缴纳法定存款准备金,理论上来说货币乘数高于一般存款;2)目前银行一般存款的规模增长缓慢,如果同业负债也被迫收缩,则负债端整体增速将面临回落,从而约束资产规模的扩张。而18年以来非标监管收紧,表外融资趋降,居民和政府部门融资需求亦趋于下降。18年的社会融资增速有望逐渐回落,这将在基本面上对债市形成强劲支撑。

1. 一季度存单量升价跌

1.1存单发行增加,净融资季节性回升

一季度同业存单发行量有所上升。截至18年3月30日,一季度存单发行量5.23万亿,与17年四季度环比持平,相比17年一季度同比增加2550亿。其中18年3月同业存单发行有所放量,全月发行2.19万亿,环比增加6200亿左右,同比增加1700亿。

净融资额季节性回升,但同比大幅下降。从历史数据来看,同业存单的发行量有季节性规律:2015年至2017年的每逢季末(3月末、6月末、9月末以及12月末)发行量和净融资额均有所攀升,今年也延续了这一规律。从净融资额来看,一季度存单净融资额6600亿左右,环比大增近10000亿;但同比大幅下降了8850亿。其中18年3月同业存单净融资3000亿左右,环比持平,同比下降1250亿左右。



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